[쇼피, Shopee] "동남아의 아마존, Sea Limited" 쇼피 주가 및 기업분석 (TylerJ의 주식노트)

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지난번 쇼피파이 분석에 이어 오늘은 '동남아의 아마존'이라 불리는 쇼피(Shopee)에 대해 살펴보려 한다. 쇼피는 Sea라는 기업 내 속해있는 사업부 중 하나이다. 평소 들어보지 못한 생소한 기업일 수 있지만 이 기업의 주가는 최근 1년간 폭발적으로 치솟은 바 있다. 

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Sea의 주가는 작년 7월 대비 무려 3배의 상승을 보였으며 현재까지도 향후 성장 포텐셜이 매우 기대되는 기업으로 손꼽히고 있다. 그럼 과연 Sea라는 기업이 어떤 이유로 이와 같은 주목을 받으며 시장에서 높은 프리미엄을 인정받고 있는지 차근차근 살펴보도록 하자. 

Sea Limited 주가 추이

1. Sea 사업모델

Sea의 사업부는 총 세가지 부문으로, 게임 개발 및 유통을 책임지는 Garena 사업부, 온라인 이커머스 플랫폼 쇼피 그리고 디지털 금융 사업부 SeaMoney가 있다. 우리에게 더 잘 알려진 사업부는 쇼피(Shopee)지만, Sea의 메인 사업부는 온라인 게임 개발 및 유통을 책임지는 'Garena'이다. 

Sea Limited 계열사 구조

1.1 게임 사업부 Garena

2009년 처음 비즈니스를 시작할 당시, Sea는 Garena라는 게임회사로 시작되었으며 2014년, 2015년에 시작한 사업이 쇼피 그리고 SeaMoney이다. 작년 코로나로 인해 Sea의 이커머스 플랫폼 Shopee가 엄청난 성장세를 보였지만, 아직까지는 Garena가 매출 규모가 더 큰 상황이다. 2020년 기준 Garena 사업부의 매출은 전체의 약 55%를 차지한 바 있다.

Sea Limited 사업별 매출 비중

Garena는 2018년까지만 해도 동남아시아 내 제 3자 게임의 유통 및 운영을 담당하는 역할에 불과했지만, 2018년 사내에서 개발된 'Free Fire'라는 게임으로 대박이 나면서 모바일 게임 개발사로 화려한 신호탄을 쏘아 올리게 된다.  

Garena, Free Fire

Free Fire는 2019년 앱스토어와 구글 플레이를 합쳐 가장 많이 다운로드된 게임이었으며 현재까지도 전 세계 게임 다운로드 순위 TOP 10에 랭크되어있다. 이를 계기로 Garena는 더 많은 히트작들을 개발하고 이를 배포 및 운영까지 할 수 있는 게임사로 거듭나게 된다. 뿐만 아니라 Sea의 Garena는 글로벌 최대 게임사 텐센트로부터 투자를 받고 있으며 2019년에는 미국 기반 게임 개발업체인 Phoenix Labs를 인수하기까지 했다. 특히, Garena는 동남아시아에서 텐센트 게임즈의 독점 유통업체라는 점에서 안정적인 수익성을 갖췄다고 볼 수 있다. (ex) 리그 오브 레전드, Arena of Valor 등 라이선스 보유)

Free Fire 매출 및 다운로드 추이

또한, Garena는 세계 최대 eSports 플랫폼 중 하나인데, Garena 플랫폼 내에서 전 세계적으로 스트리밍 된 Free Fire 월드 시리즈 2019년 토너먼트는 개최 기간동안 1억 3천만 조회수 이상을 기록한 바 있다. 그리고 브라질 Rio에서 열린 Free Fire 결승전의 경우 200만 회 이상의 라이브 뷰를 기록하며 역사상 가장 많이 시청된 모바일 eSports로 이름을 남겼다. 하지만, 코로나로 인해 eSports 시장에 대한 예측치는 하향 조정된 바 있다. 글로벌 게임 데이터 리서치 기관, NewZoo는 올해 eSports 글로벌 시장 규모를 12억 달러로 예상했으며, 2023년까지 16억 달러 규모로 성장할 것으로 전망했다. 

eSports Revenue Growth 전망치, 출처: NewZoo

1.2 이커머스 플랫폼 Shopee

다음은 작년 한 해 엄청난 성장세를 기록한 동남아의 아마존, Shopee이다. 아래 그래프를 보면, 쇼피가 코로나를 기점으로 얼마나 매출이 성장했는지 알 수 있다. 한편, 쇼피가 수익을 창출하는 방법은 매우 간단하다. 우리나라 네이버가 스마트스토어로 수익을 내는 방식과 매우 유사한데, 마켓플레이스 수수료와 거래 수수료 그리고 광고비가 있다. 판매자는 판매를 할 때 쇼피에게 수수료를 지불하며 조건에 따라 최대 6%의 수수료가 부과될 수 있다. 거래 수수료는 약 2% 정도가 부과되며 광고는 CPC 모델을 통해 수익을 창출한다.

Sea Limited 사업별 매출 증가 추이

Shopee는 올해 1분기 기준, 플랫폼 내 총 주문 건수 1억 1천만 건을 달성하며 전년 대비 153%의 성장을 기록했다. 또한, 총 거래 금액인 GMV의 경우 전년 대비 103% 성장한 12.6B 달러를 기록하며 시장 점유율을 빠르게 확보하는 모습을 보여줬다. 쇼피의 이러한 성장은 그들의 비즈니스 모델이 강력한 이유도 있지만, 지정학적 요소도 한 몫 한다. 

Shopee 1분기 Gross order, GMV

현재 동남아시아의 인터넷 사용은 빠르게 확장되고 있다. 평균 연령이 북미나 유럽에 비해 매우 낮은 편에 속하는 동남아시아 지역의 인터넷 사용은 앞으로 2025년까지 CAGR 24%로 가파른 성장이 예상된다. 인터넷에 익숙한 젊은 층을 주축으로 이커머스 산업 또한 꾸준한 성장세를 이어갈 가능성이 높기 때문이다.

 

Bain & Company, Google 그리고 Temasek의 Economy의 최근 보고서에 따르면 총 거래 금액 GMV 기준, 동남아시아의 전자상거래 시장은 2019년 382억 달러였으며 2025년에는 1530억 달러로 성장할 것으로 전망된다. 현재 가장 가파른 성장세가 예상되는 국가는 인구 2억 7천만명의 인도네시아와 가파른 경제 성장이 기대되는 인구 1억 명의 베트남이다. Shopee는 이러한 동남아 지역에서 매우 지배적인 영향력을 확보하고 있으며 공격적인 투자로 점유율을 빠르게 확보하는 전략을 펼치고 있는 것이다.

동남아시아 인터넷 시장 전망

Shopee의 주요 경쟁사는 알리바바 산하에 있는 Lazada( LZDA )이다.

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하지만, 현재로서는 Shopee의 포지션이 가장 높은 수준에 올라왔음을 확인할 수 있다. 아래의 표는 메타데이터 검색 웹사이트인 iPrice Group에서 수집한 2020년 1분기와 4분기의 모바일 및 웹 트래픽 순위를 비교한 것이다. 보면 동남아시아에서 트래픽 순위가 가장 높은 웹사이트가 바로 Shopee임을 알 수 있으며 2020년, 2021년에 들어서 이 격차는 더욱 벌어지고 있는 상황이다. 특히, 인도네시아 대표주자인 Tokopedia를 앞질렀다는 점은 꽤나 주목할만한 부분으로 보인다. 

 

1.3 핀테크 부문 SeaMoney

다음은 디지털 결제 사업부인 SeaMoney이다. SeaMoney는 2014년에 설립되어 2020년 4분기 기준 총 2,300만 명이 사용하는 모바일 디지털 지갑으로 발전했다. 아직은 Sea 전체 매출의 1%밖에 안 되는 작은 포션을 차지하고 있지만 현재 동남아시아의 핀테크 채택률을 감안하면 성장의 초입 단계로 볼 수도 있다. 게다가 Garena와 Shopee의 네트워크와 연동되어 교차 판매될 가능성이 있다는 점도 주목할 만하다.

 

한편, 동남아 지역의 디지털 결제 총 거래 금액은 2025년까지 CAGR 15%로 성장할 전망이며 그 규모는 약 1조 2000억 달러로 예상되고 있다. 인도네시아의 경우에는 , 2020년 4분기 기준 전체 쇼피 주문의 40% 이상을 SeaMoney의 모바일 지갑을 통해 결제되었다고 하니 충분히 지켜볼만 하다고 볼 수 있다.

하지만, Sea limited는 아직까지 적자 기업이라는 점이 단점으로 손꼽힌다. 2020년 전체 사업부에서 괄목할만한 매출 및 점유율 성장을 이끌어냈지만, 적자 폭은 오히려 늘어났다. 이는 현재 Sea는 미래 성장에 초점을 맞춰 연구개발비, 마케팅비용 등에 지출을 공격적으로 하고 있기 때문에다. 이러한 이유로 적자 구조를 탈피하고 있지 못한 것인데 우리는 이미 미국 실리콘벨리 기업들이 이러한 전략으로 성장하는 모습에 익숙한 상황이다. Sea가 앞으로 얼마나 성장세를 이어갈 것인지에 따라 이 적자 폭에 대한 평가가 갈릴 것이다. 성장세를 이어나간다면, 이러한 적자 폭은 충분히 수용할 만한 수준이라 판단될 것이기 때문이다. 

Sea Limited Company Filings

2. Sea 포트폴리오 다각화

2.1 음식배달 시장 진출

다음은 Sea가 추진하고 있는 사업들에 대해 추가적으로 알아보는 시간 가져보겠다. Sea는 최근 Shopee 앱을 통해 ShopeeFood를 출시했는데, Grab과 Gojek과 같은 음식 배달 앱이라고 이해하면 되겠다. 이미 앞서 우버와 도어대시를 통해 살펴봤지만, 코로나를 기점으로 음식 배달 시장은 가파른 성장세를 기록하고 있다.  

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동남아시아 지역은 북미와 유럽에 비해 더욱 가파른 성장이 예상된다. Bain Company에 따르면 동남아시아 지역의 온라인 음식 배달 시장은 2025년 약 40B 달러 규모로 성장할 전망이며 이는 CAGR 수치로 무려 30%에 달한다. 

Growth in Food Delivery

하지만, Sea의 음식배달 시장 진출이 호락호락하지는 않을 전망이다. 동남아의 우버 Grab 역시 음식 배달 시장에 진출해 점유율을 상당히 확보한 상태이며 인도네시아 업체인 Gojek과의 합병도 추진 중이다. Shopee라는 슈퍼앱을 기반으로 음식 배달 시장도 진출하겠다는 의지는 알겠으나, 아직까지 소비자들에게 익숙한 앱은 Grab이다. 마치 우리가 습관적으로 배달의 민족 앱을 클릭하는 것과 같은 논리로 말이다. 

2.2 남미 시장 진출

한편, Sea는 Shopee를 남미 시장에 진출시켜 엄청난 성장세를 보여주고 있다.

남미 내 Shopee GMV Growth

브라질의 경우 구글플레이, 앰스토어 둘 다 가장 많이 다운로드된 앱이 Shopee였으며, 멕시코 또한 Top 5 내 속해있는 상황이다. 특히, 기존 남미 시장의 1위 플레이어였던 메르카도리브레의 다운로드 수를 쇼피가 넘어선 상황이기 때문에 이 부분 또한 미래 성장 동력으로 손꼽히고 있는 것이다. 

남미 지역의 이커머스 시장은 매우 가파르게 진행 중이다. eMarketer에 따르면, 전세계적으로 전자상거래의 성장률이 가장 높았던 지역이 바로 남미 지역이며 그 수치는 무려 36.7% 달했다. 동남아 지역과 마찬가지로 남미 또한 인터넷 사용률이 서서히 증가하면서 전자상거래 채택률이 높아질 전망이며 이에 따라 Shopee의 영향력은 확대될 가능성이 높다. 

3. 재무제표 분석

그렇다면 Sea Limited의 최근 실적을 통해 재무제표를 살펴보는 시간을 가져보자. Sea는 플랫폼 내 수수료로 매출을 올리다 보니 마진율이 40% 수준으로 상당하다. 이는 알리바바 아마존과 비슷한 수준이며 앞서 분석했던 쇼피파이에 비해 약 15% 낮은 수치이다. Sea 역시 이커머스뿐만 아니라 엔터테인먼트 및 핀테크 등 다양항 사업을 영위하고 있기 때문에 아마존과 알리바바와의 비교가 가능하지 않을까 생각해본다. 

매출 마진 쇼피파이 vs 알리바바 vs 아마존

2.1 Sea Income Statement

그럼 Sea의 손익계산서를 살펴보도록 하자. Sea는 2021년 2분기 매출 22억 8천만 달러로 전년 동기 대비 무려 159% 증가했다. 디지털 엔터테인먼트와 이커머스 부문 둘 다 괄목할만한 성과를 내며 Sea의 매출 성장을 견인했다. 한편, Sea는 매출 비용(Cost of Reveune)으로 지출하는 만큼을 영업비용으로 지출하는데, 판매관리비로 11억 6천만 달러, 연구 개발비로 1억 7천만 달러를 투자하고 있다. 

 

이러한 이유로 Sea의 영업손실은 3억 3천만 달러로 전년 대비 적자 폭이 증가했으며 순손실 또한 4억 3천만 달러를 기록했다. 같은 동종업계인 쇼피파이, 아마존 그리고 알리바바에 비해 수익성은 확보되지 않은 기업임은 분명히 짚고 넘어가야하나 매출 성장률이나 시장 점유율 측면에서 어떤 우위를 점하고 있는 지도 들여다볼 필요가 있다. 

Sea Limited 손익계산서

2.2 Sea Balance Sheet

다음은 Sea의 대차대조표이다. 2021년 6월 기준 Sea의 총자산은 115억 5,000만 달러이며 총부채는 79억 2,000만 달러이다. 따라서 총자본(=Equity)은 36억 3,000만 달러이며 이에 따라 총부채율은 218%이다. 그리고 총자산 대비 부채비율은 68.6%이며 작년 12월 67.32% 부채율과 비슷한 수준임을 알 수 있다.

Sea의 부채율은 아마존과 비슷한 수준이며 지난 3년간 부채율을 꾸준히 감소시켜왔다. 유동자산은 93억 9,700만 달러, 유동부채는 58억 8,300만 달러이며 이에 따라 유동비율은 160%가 나옴을 확인할 수 있었다. 

 

* 총부채비율: 총 자본 대비 부채비율, 자본(Equity)=총자산(Total Asset)-총부채(Total Liabilities)
* 유동자산: 1년 내 현금으로 바꿀 수 있는 자산
* 유동부채: 1년 내 상환해야 할 채무. 유동부채는 지급기한이 짧기 때문에 기업이 지급능력을 보유하기 위해 유동부채보다 더 많은 유동자산을 보유하고 있어야 함.

Sea Limited 대차대조표

4. 투자 아이디어

지금까지 Sea에 대해 대략적으로 살펴보는 시간을 가져보았다. Sea가 왜 지난 1년간 엄청난 주가 상승을 기록했는지 이해할 수 있었던 시간이었던 것 같다. 알리바바 산하의 Lazada, 인도네시아의 Tokopedia 그리고 남미의 메르카도리브레 까지 기존 1위 플레이어들을 가뿐히 제쳐버린 Shopee와 'Free Fire' 이후 또 다른 히트 게임작을 준비 중인 Garena까지 Sea는 미래가 기대되는 기업임은 분명하다.  

 

하지만, Sea가 그만큼 비싼 기업임은 짚고 넘어가야 할 것 같다. Sea는 아직까지 적자 기업이기 때문에 PE ratio 수치는 의미가 없고, PS ratio를 봤을 때 테슬라와 비슷한 수준이다. Sea가 테슬라와 비슷한 수준의 매출 및 점유율 성장을 보여준다면 현재의 프리미엄을 그대로 유지할 수 있겠지만 한 발이라도 삐끗하면 위험할 수 있다는 점은 이미 다 알고 있는 점이라 생각한다. 

Sea PS ratio

현재 Sea의 주가는 319.56달러, 시장 평균 Target Price는 366.75달러이다. 아직 갈 길이 멀지만 동남아시아 지역의 이커머스 침투율의 가파른 증가세와 게임 시장의 성장세로 인해 Sea의 점유율 확대는 꾸준할 것으로 보인다. 하지만, 역시 코로나가 완화되고 다시 일상이 재개되었을 경우 게임 및 이커머스 산업이 둔화될 우려가 있으며 지금까지 보여줬던 퍼포먼스를 유지하지 못할 가능성 또한 존재한다. 그리고 아직까지 적자 기업임을 명심하고 Sea의 적자 폭이 어느 시점에 줄어들 지에 대해서도 충분히 모니터링할 필요가 있다. 과연, Sea라는 기업이 동남아시아를 넘어서 전 세계를 아우르는 종합 플랫폼 기업이 될 수 있을지 그 귀추가 주목되는 바이다. 

Sea 애널리스트 Target Price

출처: Webull, investing.com, Statista, Sea Limited 홈페이지, Sea Limited sec filings, youtube.com, seeking alpha, gurufocus.com, eMarketer, Capgemini, Global Market Insights

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